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　　重组保壳也许是解决目前困境的最优方案。

　　5月22日，上交所发布公告，2家终止上市，2家暂停上市交易。在ST昆机等2家企业被退市的一片唏嘘外，*ST海润的暂停上市，更引发了光伏行业内对这家昔日光伏巨头前景的担忧。

　　*ST海润22日发布公告称，公司股票因2016年财务会计报告被会计师事务所出具无法表示意见的审计报告被实行退市风险警示后，公司2017年度的财务会计报告再次被会计师事务所出具无法表示意见的审计报告。根据《上海证券交易所股票上市规则》第14.1.1条、第14.1.3条和第14.1.7条的规定，上交所决定自2018年5月29日起暂停*ST海润股票上市。

　　今年初，受债务逾期等消息影响，*ST海润的股价自2月1日跌破1元大关，随后两个交易日连续跌停，股价收于0.87元，其在2月6日公告称因重大事项紧急停牌。至今其股票价格一直锁定在0.87元。

　　这则暂停上市的公告意味着，*ST海润已经走到了濒临退市的悬崖边。

　　剑指千亿到跌成仙股

　　海润光伏官网信息显示，海润光伏成立于2004年，总部位于江苏省江阴市，是中国最大的晶硅太阳能电池生产企业之一。公司在国内江苏、安徽拥有五大生产基地，制造业务覆盖光伏全产业链，铸锭、切片、电池、组件的全产业链产能达到2GW/年。员工人数一度高达6000余人。

　　在另一家光伏企业高管看来，海润也曾经有过辉煌历史。在上市初期，创始人杨怀进曾经多次在公开场合表达了海润要做光伏行业“狮子王”的野心，“一个行业没有‘狮子王’就没有秩序，行业就会处于混乱中，这是不可持续的状态。”在杨怀进的规划中，海润将是一家市值过千亿元的公司。

　　不过，21世纪经济报道记者梳理海润历年财报发现，从2012年至今的5年财报中，海润只有2015年实现归属净利为正，其余4年全部亏损。2013年至2017年财报中显示，归属净利分别为-2.03亿、-9.48亿、9608万、-13.1亿和-24.4亿。

　　在行业产能过剩和价格战的寒冬中，海润的负债率也持续高企。年报数据显示，其自2013年以来的资产负债率分别80.46%、68.91%、69.02%、80.35%、91.32%。最新的2018年一季报尽管净亏比例有所收窄，但其资产负债率则再次增长至92.61%，负债总额高达120亿元，但其同期资产总额也仅为130亿元。

　　根据今年1月公告，*ST海润及控股子公司已有4.26亿元的累计银行贷款等债务逾期。其中，流动资金借款共计3.15亿元，银行承兑汇票敞口共计1.11亿元。若加上近年以来涉及的多宗诉讼，*ST海润已经濒临资不抵债的边缘。*ST海润4月底一则公告显示，其涉及的7宗诉讼（仲裁）案件，累计涉案金额11.03亿元。

　　在债务与市场多重压力下，海润的股价今年2月首次跌破1元面值，其后2日跌停，5日股价收于0.87元，其在6日早公告称，因重大事项紧急停牌。目前，*ST海润的市值仅为41.1亿元。

　　扭亏难导致重组挑战大

　　信达证券能源区块链实验室合伙人曹寅5月23日下午向21世纪经济报道记者表示，让海润陷入到如今债务和暂停上市困境的原因是多方面的，主要是举债扩张过快、融资成本高，以及政策市场变化太快导致。

　　在曹寅看来，海润在发展前期举债扩张的步子过快带来了风险隐患。而同时政府对光伏行业的引导及补贴政策发生变化，也是导致企业困难加剧的外因。

　　“前几年补贴政策很诱惑，企业都做组件和集中式地面电站；去年鼓励分布式，结果全国光伏企业都扎堆做分布式。现在又搞领跑者，企业必须要很快调整业务，否则就会跟不上节奏被市场淘汰。”曹寅感慨，“企业要提升效率降低成本，扩产能是必由之路。”

　　但为了扩产能而四处融资导致财务成本高企，也是压垮骆驼的那根稻草。为了扩张保持竞争优势，企业不得不在银行贷款或定增等资金到位前从非银渠道融资。21世纪经济报道记者梳理*ST海润财报发现，2014年财务费用5.1亿元，2016年财务费用高达6.47亿元。在2014年预亏公告中，海润也坦承，“由于公司增发资金到位较晚，较之以前承担了较高的融资成本。”近五年来，海润的财务费用累计24.77亿元，融资成本之高，让人瞠目。“所以说，民企在中国做实业，真的非常难，不借钱很难，借钱更难。”曹寅感慨。

　　为了保壳并实现扭亏，*ST海润去年起尝试瘦身、甚至断臂求生。财报披露，截至去年底，共注销子公司约30家。员工总数从4874人减少到3027人，其中母公司人数由1617人减少到919人，主要子公司人数由3257人减少到2108人。

　　在退市新规压力下，*ST海润今年初对外宣布，公司正在积极推进战略投资者引入事项，以优化公司股权结构并为公司后续经营提供有利保障，但仍存在重大不确定性。

　　根据4月4日公告，*ST海润重大资产重组的交易对方为其他独立第三方，交易方式可能涉及出售标的公司资产、股权等，标的资产可能包括公司的全资子公司合肥海润光伏科技有限公司（以下简称“合肥海润”）100%股权，以及国内外相关光伏电站项目资产等。

　　公开信息显示，合肥海润是以太阳能电池和组件为主要产品的生产制造公司，其成立于2010年10月9日，注册资本10亿元，是其所有子公司中最大的。此外，*ST海润旗下还有一批光伏电站，这被外界认为是*ST海润可以出售换取现金流的重要资产。

　　一位参与过无锡尚德破产案的某机构人士向21世纪经济报道记者介绍，按照相关规定，暂停上市的决定，只是阶段性暂停股票和债券交易，与“退市”不同，“通俗地说就是死缓，给企业留有一定的自救期限。这个期间，企业的重组是可以继续的。”

　　此前业内有传闻，由于创始人杨怀进与天合光能董事长高纪凡等多位行业大佬私交不错，*ST海润有可能给天合光能等从海外回归A股的光伏企业借壳。公开市场信息显示，2017年3月13日，从纽交所退市后，天合光能一直在为回A做准备。但天合光能随后向多家媒体否认了这一借壳传闻。

　　某外资投行新能源板块分析师向21世纪经济报道记者指出，目前从*ST海润的资产来看，主业仍是中游组件和部分下游资产。“相对于利润率更高的上游多晶硅等资产，对投资人的吸引力并不大。要知道，光伏组价领域，技术更新非常快，过不了几年设备就要升级换代。”该人士向记者预测，此次重组成功与否，关键在于重组方案中的资产评估价以及债务打折的力度。

　　21世纪经济报道记者5月23日下午多次拨打*ST海润董秘办电话，但截至晚间发稿仍未有人接听。一位不愿透露姓名的*ST海润内部人士向21世纪经济报道记者透露，“目前公司生产等都是正常状态。公司也正与多家第三方投资人接洽，重组计划正在按部就班地推进中。“时间表肯定是有的，但是现在不能透露太多内容。我相信，前途是光明的，但道路是曲折的。”

　　前述机构的破产法专家向21世纪经济报道记者强调，目前上交所对于恢复上市及借壳的各项要求都非常严格。接下来这大半年，无论是在经营还是重组等多方面都要面临挑战，“留给*ST海润的时间，目前还有半年多，希望他们能抓紧时间。”

　　在22日公告中，*ST海润表示，要进一步优化资产结构，梳理低效资产及应收账款等，提升公司经济效益；同时，公司还拟调整产业布局及债务结构，对光伏电站资产进行整合；并积极洽谈并明确重组方推进重组，优化公司股权结构和止损盈利为目标，争取公司股票早日恢复上市。