超硬材料网

　　7月末，M2同比增速比前一月下降1.6个百分点至10.2%，较3月末的13.4%出现了明显降低。7月份新增信贷和社会融资规模也出现同比少增。
　　央行有关负责人就金融数据答记者问时表示，今年以来货币信贷增长并不慢，而且今年数据有一些特殊因素，排除后总体上仍基本正常。从M2来看，去年二、三季度股市波动较大，使当时的基数大幅抬高，导致近几个月M2同比数据有些“失真”，不代表真实增速。
　　交通银行金融研究中心高级研究员陈冀对记者表示，去年7月份M2迅速抬升的基数效应对于今年7月份的数据影响较大，因而7月份M2增速进一步下滑也属意料之中。
　　央行有关负责人表示，在经济发展新常态和落实去杠杆任务的大背景下，货币信贷增长的中枢水平可能比过去有所调整，对此也需要适应。由于多种因素影响，货币信贷月度数据出现一定波动比较常见，应该避免对某个月的短期数据作过度解读。

　　信贷少增存季节性因素需求结构分化加剧
　　信贷数据方面，7月份，人民币贷款新增4636亿元，同比少增1.01万亿元，余额同比增长12.9%。新增贷款中，几乎全部是住户贷款，尤其是个人住房贷款，而非金融企业贷款减少26亿元。
　　对此，央行有关负责人解释，从住户部门贷款看，今年增长确实比较突出，当然主要与不少城市房地产市场升温有关，前7个月平均每月个人中长期住房贷款接近4000亿元，季节性波动也不大。从企业部门贷款看，在经济结构深度调整、经济面临下行压力，特别是在去产能、去杠杆背景下，企业总体信贷需求没有住户部门那么旺盛。
　　分析人士表示，对于贷款绝大部分流向了房贷，人民银行没有否认；对于企业融资需求低迷，人民银行也没有回避。陈冀对记者表示，一方面，6月份大规模的地方政府债券发行，部分延后对7月份企业信贷造成了负面影响；另一方面，这可能再次印证了当前企业的经营活力、投资意愿的确不高。
　　可见，居民与企业两部门信贷需求结构的分化现象有所加剧。此外，值得关注的是，票据融资近两个月的绝对量规模较前一段时期的千亿元规模大幅萎缩。国泰君安宏观分析师王剑表示，去年7月份票据贴现、非银金融贷款规模较高，如果除去这两项基数因素，今年7月份的新增贷款数据并无太多异常。
　　非金融企业贷款方面，短期贷款减少2011亿元，中长期贷款增加1514亿元。王剑表示，这两项数据均存在季节性因素。对公短期贷款方面，2014年至2015年7月也是同比减少，比如2015年7月也是下降2300多亿元。而对公中长期贷款新增规模较前几个月略少，主要与政府稳增长政策在年初投放力度较大有关。

　　表外业务持续规范直接融资平稳发展
　　数据显示，7月份社会融资规模增加4879亿元，同比少2632亿元，未贴现银行承兑汇票出现大幅下降，单月负增长再次达5000亿元以上。陈冀表示，这虽大幅拖累了7月单月的社会融资规模增长，但表外业务趋于规范，有助于银行乃至金融体系降低整体系统性风险。
　　“值得关注的是，由于票据通常具有真实贸易背景，承兑汇票的下降在一定程度上也反映出实体经济对该金融工具的需求有所下降。”陈冀表示。
　　此外，企业债和非金融企业股权融资继上月分别增长2009亿元和1158亿元后，7月份延续了平稳增长态势，分别增长2188亿元和1135亿元。陈冀强调，直接融资进一步发展，是未来优化社会融资结构的方向。
　　1月至7月，企业债券和股票融资合计达2.65万亿元，同比多1万亿元。央行有关负责人表示，多渠道融资对贷款形成一定替代，这与提高直接融资比重的方向也是一致的。
　　“在当前市场整体利率水平较低的环境下，部分优质企业已经在转换思路，从直接融资市场寻求资金支持。在当前可配资产相对匮乏的环境下，债券或许在未来一段时间仍会成为很多投资者的主要选择之一。”陈冀说。
　　7月份M1同比增长25.4%，为2010年6月以来最高，M1与M2增速“剪刀差”进一步扩大到15.2个百分点。对此，央行有关负责人分析表示，一是中长期利率降低，企业持有活期存款的机会成本下降。二是房地产等资产市场活跃，交易性货币需求上升，尤其房地产和建筑业公司持有的货币资金增加比较多。三是地方政府债务置换过程中会暂时沉淀一部分资金。上述负责人还强调，M1与M2增速“剪刀差”不能作为衡量是否进入“流动性陷阱”的指标。但不容否认的是，货币政策的边际效应已经有所下降。分析人士强调，不应该过度依赖货币政策来刺激经济，考虑到政府掌握了大量的资产，政府负债率也不高，这些意味着财政政策仍有充足的操作空间。

　　相关阅读：央行官员：货币政策不可独行 供给侧改革是唯一出路
　　[管涛建议，政府不能“闲不住”，应该尊重市场、发挥市场出清的作用；中国作为主席国主持的G20峰会，将结构调整作为重要内容，提出了9个优先领域、48条指导原则、12项细化指标。]
　　今年9月，中国将担任二十国集团（G20）峰会的主席国，而结构性改革则是全球面临的核心议题。量化宽松（QE）、低利率虽能将各国从危机的水深火热中救出，但却再也无法真正刺激经济增长、提高生产率，而最终长期滞涨的后果是可怕的。
　　在8月16日举行的“2016世纪中国论坛：供给侧结构性改革与中国经济长期增长”上，中国央行调查统计司司长盛松成，中国金融四十人论坛高级研究员、国家外管局国际收支司原司长管涛等业内专家汇集一堂，强调了中国采取供给侧结构性改革的紧迫性，而这也是今年G20的最大看点。
　　“我国经济进入新常态，结构调整是一个绕不过去的坎，是一场绵绵用力、久久为功的持久战。在这样的形势下，必须保持战略定力，要树立信心，坚定战胜困难的决心，避免用‘大水漫灌’的扩张办法给经济打强心针，造成短期兴奋过后经济越来越糟。”管涛称。

　　盛松成：货币政策不可独行
　　盛松成表示，本轮经济下行本质上是有效需求不足、供给结构失衡两大问题的叠加，应更重视财政政策和货币政策的协调。
　　事实上，与全球各国相似，中国货币政策的边际效应正在递减。去年以来，中国通过降准、MLF（中期借贷便利）等措施释放的流动性不小，但企业的投资意愿仍持续低迷。7月M1、M2的“剪刀差”继续扩大到15.4%，再创历史新高；7月人民币贷款增加4636亿元，其中住户部分中长期贷款（按揭）增加4773亿元，非金融企业及机关团体贷款减少26亿元，显示企业持币观望情绪强烈。
　　这一现状的成因不乏特殊因素。盛松成称，例如，去年救市因素抬高对比基数。去年7月，因股市大幅波动，注入大量维稳救市资金，证券业金融机构在商业银行的存放资金新增9645亿元，抬高了货币信贷对比基数。扣除这一因素影响，初步测算，今年7月份M2同比增长11%，比上月回落0.8个百分点。
　　此外，7月实体经济表外融资合计减少3137亿元。其中，未贴现银行承兑汇票减少5122亿元，为2002年以来月度最大降幅，这与监管趋严，以及企业间业务往来有所萎缩有关。
　　尽管特殊因素客观存在，但“剪刀差”不断扩大的实质性原因仍是企业投资意愿低迷。
　　盛松成称，随着货币供应量增加，大量货币流向企业，但企业活期资金增加并非因为经营扩张，而是企业持币观望、谨慎投资。实体经济制造业投资和民间固定资产投资增速持续低迷。2016年1~7月制造业投资同比增长3.0%，较上月下降0.3个百分点，创2004年以来的历史最低值；1~7月民间固定资产投资同比仅增2.1%，比上年同期低9.2个百分点，较上月下降0.7个百分点，为2012年一季度首次发布以来的历史最低值。
　　近期，更有众多分析师指出，大型企业（主要是国有矿商和重型制造商）的委托贷款快速增长，这是一个令人担忧的趋势，可能加剧中国的坏账问题。
　　“这些非金融（国有企业）不具备必要的专长，无法像银行那样经营，评价借款人的资信；随着经济进一步放缓，这些贷款很可能变成不良贷款。”惠誉（Fitch）旗下研究机构BMI Research的分析师在一份报告中表示。
　　当中国企业面对类似“流动性陷阱”时，盛松成认为，中国实行积极的财政政策更有优势。
　　他表示，相较于西方国家，中国政府无论在财政政策方面，还是货币政策方面，都有较大的决定权，可从中选择更优的组合。尤其，中国政府部门杠杆率整体低于发达国家水平。截至2014年底，全国政府负有偿还责任的债务余额为249655亿元，与当年GDP的比为39.2%。
　　此外，盛松成认为，降税将比降息更有助于刺激企业投资。“我国企业税负较重，降税能迅速增加企业利润，有效推动企业生产积极性。2013年，我国企业的总税率为67.8%。”
　　值得注意的是，与西方国家相比，中国的财政可持续性具有绝对的优势，这为财政刺激和结构性改革提供了宝贵的空间。“经测算，可将我国的财政赤字率提高到4%，甚至更高水平（2014年实际财政赤字占GDP的2.1%，2015年为3.5%，首次超过3%），由此可弥补降税带来的财政减收，更好地支持供给侧改革，且不会给我国政府带来较高的偿债风险。”盛松成表示。
　　这主要由两大原因决定。首先，中国政府债务结构较合理。一是政府债务绝大部分为内债，外债占比很低（2014年我国外债仅占1%，美国占43%）；二是我国短期债务占比较低（2014年底我国中央政府债务中的短期债务占比为10.1%，而同期美国短期国债和机构债占比达到 31.3%）。
　　第二，中国经济和政府收入增长较快。一是较高的经济增长带动财政收入较快增加，提高了我国政府债务的可持续性；二是我国国有企业资产雄厚，盈利能力较强；三是我国地方政府土地出让收入较多，地方政府融资平台具有一定的盈利能力。

　　管涛：长痛不如短痛
　　其实，纵观全球，不难发现，不仅仅是中国的结构性改革刻不容缓，美国、欧洲、日本的货币政策都已经走到了极限。似乎自2008年的大危机以来，全球除了从危机的魔爪中稍事复苏，但很难再继续增长，生产率也持续下挫，如美国大选、英国脱欧、潜在经济增速放缓等长期风险也在不断酝酿。
　　管涛称，上世纪90年代亚洲金融危机的应对措施以及2008年危机的应对方式截然不同，但后果也南辕北辙，值得各界深思。
　　亚洲金融危机爆发时，由于东南亚各国当时尚无充足的外汇储备，阿根廷、印尼和韩国等国家向国际货币基金组织（IMF）申请了数百亿美元的紧急救助贷款。
　　然而，IMF对危机国家（韩国、泰国、菲律宾、印尼，马来西亚除外）开展救助的同时，其严苛的附带条件至今仍为东南亚各国指责：财政紧缩、货币紧缩、金融整治、对外开放。
　　管涛对《第一财经日报》记者指出，尽管众多学者都认为IMF当时做错了，且IMF本身也汲取了经验教训，但正是因为当时的“短痛”，“一两年后危机国家经济负增长后转正，2001~2005年期间危机国家美元计值GDP超过危机前的水平。”
　　然而，转视2008年的这场危机及应对，发达国家普遍实行扩张性的财政货币政策，包括私人部门降杠杆、政府部门加杠杆；欧美日等国家央行实行非常规货币政策：从低利率、零利率、量化宽松（QE）走到负利率。例如，日本安倍经济学的“三支箭”：QQE（量化和质化宽松）、积极财政政策顺利出招，但第三支结构调整之箭迟迟未到，导致如今日本经济似乎再陷泥潭。
　　危机过去整整八年，如今世界经济又怎么样呢？管涛称，当前全球金融风险在上升、在转移：从发达国家向新兴市场转移；从银行体系向影子银行转移；从偿付风险向流动性风险转移。
　　此外，全球负收益国债已达上10万亿美元；欧洲银行体系受长期低利率、强监管及经济波动影响，正摇摇欲坠；受溢出-回溢效应影响，美联储还在纠结加不加息；IMF已连续三次调低2016年全球经济增长预期值。
　　管涛表示，亚洲危机国家付出了短暂的代价后，因为财政收支、对外平衡更加健康，汇率更加灵活、储备更加充裕，才能更好应对当前国际金融危机的挑战；而发达国家的危机过度依赖财政和货币刺激，迄今未能走出危机，反而形成了对刺激政策进一步依赖。
　　眼下，若要扭转局势，管涛建议，政府不能“闲不住”，应该尊重市场、发挥市场出清的作用；中国作为主席国主持的G20峰会，将结构调整作为重要内容，提出了9个优先领域、48条指导原则、12项细化指标。
　　此外，供给侧是主要矛盾，“供给侧结构性改革必须加强、必须作为主攻方向。需求侧起着为解决主要矛盾营造环境的作用，投资扩张只能适度，不能过度。”管涛表示。