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　　黄河旋风公司发布12年三季报，前三季度营业收入和净利润分别达8.79亿元和1.21亿元，同比分别增加16.66%和26.72%；基本每股收益0.23元。销售毛利率为34.41%，同比大幅增加3.53个百分点；期间费用率为18.55%，同比下降0.21个百分点；销售净利率为15.57%，同比增加1.54个百分点，随着毛利率大幅上升，净利率大幅增加；分季度看，三季度营业收入和净利润分别为2.95亿元和3909万元，同比增加13.75%和20.21%，三季度EPS为0.07元，盈利能力持续好转，前三季度盈利状况符合市场预期，源于PCD聚晶复合片以及预合金化金属粉毛利率的不断提高带来公司业绩持续增长，为金刚石产业链中增速最高的企业。

　　黄河旋风公司未来投资亮点：1）金刚石单晶颗粒价格目前为0.44元/克拉，价格“维稳”；毛利率源于工艺的优化，人员效率的提高等不断提升；2）随着预合金化金属粉一次成品率大幅提升到80%以上，毛利率大幅提升；3）PCD聚晶复合片毛利率随着技术和工艺的改进也不断攀升；我们研判随着公司高品级PCD聚晶复合片工艺技术的不断改进成熟，其未来将替代传统硬质合金，进入页岩气开采等的新领域，打开一片崭新的增长空间。在不考虑高品级PCD市场放量情况下，预计公司12-13年EPS为0.37元和0.65元，对应PE为19.6倍和11.2倍。我们建议在金刚石单晶颗粒价格企稳回升之时，积极关注此类通过内涵式新产品毛利率的提升和放量带来的有持久强劲业绩增长保障的企业，其必将成中国经济转型之支柱，为价值投资者之首选。

　　积极因素：

　　1. 综合净利率大幅度提升1.52个百分点。
 
　　公司前三季度营业收入和净利润分别达8.79亿元和1.21亿元，同比分别增加16.66%和26.72%；基本每股收益0.23元。销售毛利率为34.41%，同比大幅增加3.53个百分点；期间费用率为18.55%，同比下降0.21个百分点；销售净利率为15.57%，同比增加1.54个百分点，随着毛利率大幅上升，净利率大幅增加；分季度看，三季度营业收入和净利润分别为2.95亿元和3909万元，同比增加13.75%和20.21%，三季度EPS为0.07元，盈利能力持续好转，前三季度盈利状况符合市场预期，源于PCD聚晶复合片以及预合金化金属粉毛利率的不断提高带来公司业绩持续增长，为金刚石产业链中增速最高的企业。

　　2. 预合金化金属粉需求持续增长，典型的进口替代品且一片蓝海。
 
　　金属粉是指采用物理或化学方法制备的具有特定粒度、形状及物理化学性能的单质（或合金）粉状金属固体颗粒。超硬材料制品用金属粉主要用以制备超硬材料烧结体，固定把持超硬材料磨粒，以形成有效切削、磨削、钻削制品单元体（或复合体）。其可分为单质粉及预合金粉两大类。前者（单质粉）指采用物理或化学方法所制备的具有单一金属成分的粉末状固体颗粒，是比较传统且在我国大量普及应用的金刚石“粘结剂”。后者（预合金粉）是指采用物理或化学方法所制备的具有两种及以上金属组元成分的粉末固体颗粒，目前主要是在海外发达国家的中高端工具领域广泛应用普及，国内处于萌芽阶段。简单地讲，金属粉是一种粘合金刚石单晶颗粒与其基体的“粘结剂”，或者简单理解成为一种特殊的“强力胶水”。而这种胶水，直接影响着金刚石刀具基体对金刚石颗粒的把持能力，从而影响金刚石刀具的效率和寿命。

　　预合金化金属复合粉（金属合金粉）是在原单质金属粉基础上研发出来的新型金属复合粉。与传统的单质粉相比较，还具有粉末颗粒细、合金化成分均匀、冷压成形性好、烧结体致密程度高等特点。金属复合粉产品国外已使用和普及多年，但国内使用比例还很低；目前国内市场普及率不高且主要被国外产品所垄断，进口产品价格超过10万元/吨，属于典型的高毛利产品。公司11年定增项目之一“12000吨合金粉项目”

　　目前已成为国内最大的预合金化金属粉生产企业，产品国内市场占有率第一，保守预计公司金属粉12年销售收入达1.6亿元左右。在市场格局方面，除了本公司之外，国内仅有两家科研机构在进行实验性生产且距离产业化距离较远，未来一片蓝海的市场格局保障了公司产品价格的稳健。

　　与进口预合金化金属粉产品相比，公司预合金化金属粉走“让客户用用得起”的产品策略，售价仅为国外价格一半左右，约为5.5万元/吨，和国内传统单质粉4.5万元/吨的价格十分接近，且下游客户的金刚石产品质量要远好于传统的单质粉制作的产品，得到了很多下游客户的认可，且未来具有很大的替代传统单质粉的空间。保守计算，12年我国需要金属粉市场需求量大约40亿元，同比增长21%，预合金化金属粉替代传统单质粉的空间巨大。随着公司产能的逐步扩大，特别是定增项目全部投入后设备的陆续到位，将使得产能得到迅速的释放；同时，随着工艺的改进以及成品率的提高，金属粉毛利率也将得到进一步的提升。我们预计12-13年金属粉的产量分别达到3000吨和8000吨，则可为公司带来收入1.6亿元和4.1亿元左右，贡献利润4000万元和1亿元左右，EPS增厚0.08元和0.19元左右，成为公司新的核心利润增长点之一。

　　3. 金刚石聚晶复合片（PCD）开启超硬新材料大门。
 
　　上个世纪70年代，GE 公司成功开发PCD 和PCBN，标志着人类对超硬材料的应用进入新阶段。随着聚晶材料技术研发的深入，其材料性能不断提高，适用范围也日益扩大到了工业加工生产的许多领域。随着聚晶材料产品性能的不断升级，其对硬质合金以及传统刀具等替代趋势越来越明显，且在海外已经开始大批量应用于石油开采，地质开采以及拔丝模具、高端车窗用刀具等领域。

　　公司于六年前研发成功聚晶金刚石复合片(PCD)的生产技术工艺，经过多年攻关与改造，已经于10年大批量生产，成为公司金刚石深加工产品的拳头产品。据了解，公司矿山用PCD片已经在神华等煤田试用完毕且已经开始向神华提供产品。该产品使用效率比传统硬质合金高十倍，而成本则仅仅增加1-2倍，具有十分高的性价比。我们预计公司12年复合片产量比11年增长70%以上，12-13年复合片产量将达到500万片和800万片（包含石油片和截齿），销售收入达到1.2亿元和2.7亿元左右，毛利率将随着新工艺提高到40%以上，12-13年净利润保守估计分别达到2600万元和6500万元左右，12-13年增厚EPS约0.05元和0.12元左右。

　　据公开资料显示，聚晶金刚石复合片目前主要用在煤田矿山、石油天然气钻头以及高端机床加工等领域，市场规模超过300亿元。相比传统的单晶材料，聚晶金刚石复合片具有粘结性好、切割面积大、效率高的特点，是单晶产品的潜在的替代品；同时，金刚石聚晶复合片属于典型的进口替代品，其价格受金刚石单晶价格下降影响很小。公司生产的聚晶金刚石复合片主要分为三大类：1）煤炭用聚晶金刚石复合片，公司产品价格约20-25元/片；2）石油钻井专用金刚石复合片，公司产品价格约400元/片；3）异形金刚石复合片，公司产品价格约930元/片；主要用于矿山设备等环节。以上产品价格比进口同类产品价格低30%-60%，属于典型的进口替代产品。

　　4. 金刚石单晶产品毛利率有所回升，增长超出我们预期

　　公司主要产品金刚石单晶颗粒12年上半年实现销售收入4.37亿元，同比增加了21.9%，超出我们先前年增长15%的预期，产品毛利率为33.2%，环比增加0.88个百分点，目前占所有产品销售比重为75%，目前仍为公司的主要业绩来源（图3和4）。随着今后定增项目-聚晶复合片和预合金化金属粉放量高速增长，传统金刚石单晶颗粒所占比重会逐步下降，这对于公司调整利润来源，保障稳定的盈利能力是有好处的。我们研判金刚石单晶颗粒价格12年上半年企稳回升，未来公司业绩增长有保障。

　　消极因素：

　　1. 金刚石单晶颗粒价格下降的风险。

　　截至到12年1、2季度，金刚石单晶颗粒价格，特别是I型料价格降幅比较大，从年初的0.2x元/克拉，下降到了目前的0.15元/克拉左右。在需求端总体上保持相对稳定的15-25%左右的增长的时候，虽然目前金刚石企业产能的集中度较高，但是若产能扩张较快，则有可能带来金刚石单晶颗粒价格的持续下降。

　　业务展望：

　　1. 高端异形聚晶金刚石复合片（PCD）逐步放量，提升高端产品比重。

　　异形截齿由于生产工艺要求苛刻，难度高，一直以来被国外几家聚晶复合片公司所垄断，其产品价格普达到了大约2000元/片，价格昂贵。公司异形聚晶复合片产品之一的矿用截齿目前售价达到950元/片，在各类地矿掘进设备上需求量迅速提升，其所占聚晶复合片的比重也迅速提高。长期以来，我国异形聚晶金刚石复合片依靠进口，是高端掘进设备的核心耗材零部件之一。公司近年来切入聚晶金刚石复合片领域后，积极研发异形聚晶金刚石复合片，11年上半年已经大批量量产此类产品，预计12年此类产品随着客户体认同度的不断增加，市场需求会逐步打开。

　　2. 高端微粉业已出口，纳米级微粉持续增长。

　　公司微粉事业部10年起开始试产高端纳米级金刚石微粉（直径100nm左右），经过几年的技术改造和升级，目前技术成熟，产品品质得到海外客户认同且订单充足。随着今后公司微粉产能的逐步扩张与释放，其高端微粉将逐渐为公司贡献业绩。预计公司12年年产达到120-240万克拉，售价5元/克拉，由于技术壁垒高，目前毛利高达80%，成为公司新的亮点。

　　金刚石微粉行业产品中低端和高端差别很大，应用领域也不一样。中低端金刚石微粉利用金刚石生产中产生的I型料（品级最低的一档）生产，售价仅有0.4元/克拉，主要集中在河南柘城等地区生产。低端微粉技术门槛低，而这些地区的加工成本也比较低，主要在比较低端领域的应用，如石材加工、地板砖切割、跑道建设等。

　　纳米级的高端微粉，生产工艺复杂，对粒度分布和颗粒形态有着严格的要求，难度很高，应用领域也不同于低等级微粉。纳米级微粉多用在半导体行业；也可以用于抛光拔丝模的中间的微孔；此外，LED蓝宝石（Al2O3）衬底的打磨，也需要比较多的金刚石微粉。高端纳米级微粉市场空间大，通过调研，我们对其未来市场比较看好。使用传统SiC磨料的高端精密磨削领域，未来会逐渐被更高效且更具有性价比的金刚石微粉所代替。

　　3.  “没有金刚钻，怎揽瓷器活儿”:高品级PCD钻头为页岩气开采必备品。

　　和传统石油采掘相比较，页岩气丰富的储量，越来越多的引起了人们的重视。海外页岩气开采已经进入商业化阶段，但页岩气的开采难度比传统石油开采大的多，且开采过程中所遇到的地层更复杂，这反而进一步催生了高端聚晶金刚石复合片钻头的应用。

　　据业内相关资料了解，传统石油开采深度一般1000米以内，而页岩气打井深度即使在海外地质条件好的地方，如美国等，平均深度仍需要达到1500米，在我国由于地质结构复杂，页岩气平均开采深度在2500米左右，而在这一过程中很多时候要穿越多种底层，传统的硬质合金钻头显得苍白无力且易损坏、效率低。若采用高品级聚晶复合片做钻头，则可以有效的提升效率且降低成本，我们预计页岩气领域或成为聚晶复合片一个崭新的应用领域。

　　我们研判，作为国内PCD聚晶复合片技术最好的公司之一，会积极进行页岩气开采用高品级PCD产品的研发探索，考虑到公司一贯“行胜于言”的风格，未来想象空间巨大。

　　盈利预测

　　公司盈利预测：预计公司12-13年EPS为0.37元和0.65元，对应PE为20倍和11.5倍，维持“强烈推荐”评级。

　　投资建议:

　　公司12年三季报业绩符合市场预期：1）金刚石单晶颗粒价格目前为0.44元/克拉，价格“维稳”；毛利率源于工艺的优化，人员效率的提高等不断提升；2）随着预合金化金属粉一次成品率大幅提升到80%以上，毛利率大幅提升；3）PCD聚晶复合片毛利率随着技术和工艺的改进也不断攀升；我们研判随着公司高品级PCD聚晶复合片工艺技术的不断改进成熟，其未来将替代传统硬质合金，进入页岩气开采等的新领域，打开一片崭新的增长空间。在不考虑高品级PCD市场放量情况下，预计公司12-13年EPS为0.37元和0.65元，对应PE为19.6倍和11.2倍，维持“强烈推荐”评级。我们建议在金刚石单晶颗粒价格企稳回升之时，积极关注此类通过内涵式新产品毛利率的提升和放量带来的有持久强劲业绩增长保障的企业，其必将成中国经济转型之支柱，为价值投资者之首选。

　　投资风险

　　1、PCD与预合金化金属粉放量低于预期；2、金刚石单晶价格下跌；